Esiste un numero che in questa materia viene citato più di ogni altro, però quasi sempre viene citato male. Partiamo da lì: capire cosa dice davvero quel numero cambia quello che ti aspetti da questa decisione. Da quel punto dipende gran parte del risultato finale.
Il 90% che tutti citano e cosa dice davvero
Nel 1986 Brinson, Hood e Beebower misurarono quanto la ripartizione fra classi di attivo spiegasse i risultati dei fondi pensione. Il numero che ne uscì — oltre il 90% — è diventato lo slogan del settore, facile da ripetere senza bisogno di spiegazioni: «l’asset allocation spiega il 90% del rendimento».
Però non è questo che lo studio dice. La domanda a cui quel 90% risponde è una soltanto. Nel 2000 Ibbotson e Kaplan hanno rimesso in ordine le tre domande che stanno dietro a quel numero. Sono domande diverse fra loro che hanno tre risposte diverse:
| Domanda | Quota spiegata dall’allocazione |
|---|---|
| Perché il mio portafoglio oscilla nel tempo | circa 90% |
| Perché il mio portafoglio va meglio o peggio di un altro | circa 40% |
| Quanto rende in media un portafoglio | circa 100% |
Fonte: Ibbotson e Kaplan, Does Asset Allocation Policy Explain 40, 90, or 100 Percent of Performance?, Financial Analysts Journal, 2000.
La riga di mezzo è quella onesta ed è anche la meno citata delle tre. L’allocazione spiega quasi tutto di come si muove il tuo portafoglio nel tempo, mentre spiega meno della metà della differenza fra il tuo portafoglio e quello di un altro.
Resta comunque la decisione singola più importante che prenderai, più importante della scelta dei singoli strumenti. Però non è l’unica che conta e chi la presenta come tale semplifica molto.
Le classi di attivo e a cosa servono
Conviene nominare prima gli elementi costitutivi, dato che ognuno di essi svolge una funzione diversa dentro il portafoglio.
- Azioni — quote di proprietà di aziende. Il rendimento atteso è più alto, mentre le oscillazioni sono più ampie: sono il motore del portafoglio.
- Obbligazioni — prestiti a Stati o a imprese che storicamente stabilizzano il portafoglio, però il 2022 ha mostrato che non sempre lo fanno.
- Liquidità e monetario — disponibilità immediata, con un rendimento reale che spesso risulta negativo. Serve per il breve termine. Non è un investimento vero e proprio.
- Oro e materie prime — hanno una bassa correlazione con le azioni, però non producono reddito: nessuna cedola, nessun dividendo. Il rendimento può arrivare soltanto dal prezzo.
Come si scelgono le proporzioni
Un’allocazione giusta in astratto non esiste: dipende infatti da tre vincoli che vanno tenuti distinti fra loro, dato che possono dare risposte diverse.
L’orizzonte temporale. Sono gli anni che mancano prima che ti servano quei soldi e più sono, più una discesa ha il tempo di essere riassorbita.
La capacità di sopportare una perdita. È una capacità finanziaria, non emotiva. Ad esempio, se una discesa del 30% ti costringe a vendere per pagare qualcosa, la tua capacità è bassa qualunque cosa tu ne pensi.
La tolleranza. È il modo in cui reagisci quando la vedi accadere. È l’unico dei tre che non si calcola, perciò si scopre soltanto quando la discesa succede davvero.
Le tre risposte quasi mai coincidono fra loro: ad esempio un trentenne con trent’anni davanti e nessuna scadenza potrebbe permettersi molto rischio e non sopportarlo affatto. In quel caso comanda la tolleranza, non l’aritmetica.
Vince sempre il vincolo più stretto fra i tre, che è quello capace di costringerti a muoverti davvero. La vecchia regola del «110 meno la tua età in azioni» li ignora tutti e tre e considera soltanto l’anagrafe: rende l’idea della direzione, però non è un metodo.
Il ribilanciamento, che è la metà del lavoro
Una volta scelta l’allocazione, il portafoglio se ne allontana da solo. La componente che sale prende peso: ad esempio un 60/40, dopo un decennio di mercati azionari forti, può ritrovarsi 75/25 senza che tu abbia comprato nulla.
A quel punto ti ritrovi con un portafoglio molto più rischioso di quello che avevi scelto, però non l’hai deciso tu e di solito lo scopri soltanto nella prima discesa seria.
I criteri sono due, equivalenti nella pratica: a calendario, una volta l’anno in una data fissa; oppure a soglia, quando una componente si scosta di oltre cinque punti dall’obiettivo. Il secondo è leggermente più efficiente. Il primo si ricorda meglio.
C’è poi un accorgimento fiscale da tenere in conto: ogni vendita realizza una plusvalenza tassata al 26%. Perciò sui conti ordinari conviene ribilanciare prima con i nuovi versamenti, comprando quello che pesa poco, per poi vendere soltanto quando i versamenti non bastano.
Gli errori che vedo più spesso
Nei portafogli che analizzo, la ripartizione sbagliata quasi mai deriva da una scelta consapevole: è infatti quasi sempre il risultato di tre abitudini.
L’allocazione per accumulo. Il portafoglio non è stato progettato, ma si è formato aggiungendo un prodotto alla volta, ognuno proposto in un momento diverso. Il risultato ha spesso dodici strumenti e due sole fonti di rischio, con costi moltiplicati e con un rischio mai misurato. Quanti dei tuoi strumenti hai scelto in un’unica occasione, guardandoli insieme?
Il rischio dichiarato che non è quello reale. Il questionario dice profilo prudente, il portafoglio contiene obbligazioni con scadenza molto lunga. La duration è rischio di tasso: ad esempio nel 2022 alcuni portafogli «prudenti» hanno perso più di portafogli azionari.
L’Italia che pesa troppo. BTP, azioni bancarie italiane, immobile in Italia, lavoro in Italia. Sono quattro esposizioni allo stesso paese, che nel calcolo del rischio complessivo si sommano. Il peso dell’Italia nell’economia mondiale è una frazione minima di quello che ha nel portafoglio medio italiano.
Nessuno di questi tre è un errore di prodotto. Sono tutti e tre errori di ripartizione, perciò l’allocazione viene prima della scelta degli strumenti.
Cosa l’asset allocation non risolve
Vale però la pena dire anche quello che questa decisione non risolve, dato che è raccontata come se risolvesse tutto quanto.
Non contiene la fiscalità. Due portafogli con la stessa ripartizione possono lasciarti al netto cifre diverse, a seconda di come sono tassati gli strumenti e di quali minusvalenze hai in carico. È una decisione sul rischio, non una decisione sul netto.
I rendimenti attesi sono stime. Ogni modello di allocazione parte da rendimenti e correlazioni stimati sul passato. Sono i dati migliori che abbiamo, però restano stime: il 2022 ha mostrato che le correlazioni possono cambiare proprio quando servirebbero stabili.
Non dice quali strumenti comprare. Dice quanto in azioni e quanto in obbligazioni, mentre dentro ciascuna casella restano scelte che pesano sul costo e sul risultato finale: è il 40% della riga di mezzo.
Detto questo, resta la decisione da cui partire e l’unica che non puoi delegare a un prodotto. Rimettila per iscritto una volta l’anno: un’allocazione che non risulta scritta da nessuna parte diventa quella che i mercati decidono per te.
Contenuto educativo, non consulenza personalizzata. Riferimenti: Brinson, Hood e Beebower (1986); Ibbotson e Kaplan (2000). I rendimenti passati non garantiscono risultati futuri.